过去三十年最优质的另类资产：乐高玩具

"LEGO is not just a toy."

在过去二十年间，一个巨大的乐高玩具二级市场形成了。数以万计的投资者通过网络平台交易或新或旧的乐高玩具，其中一些玩具的投资回报率相当惊人，引发了市场和主流媒体的广泛关注。

与字画、珠宝等“传统”的另类投资标的相比，乐高的价格十分平易近人，因此也格外受到散户投资者的欢迎，即便这些散户本身并不是乐高的粉丝。

2015年，英国电讯报的一篇文章称，2000-2015年，英国富时100指数计入派息后的平均年回报率为4.1%。相比之下，保存完好的乐高玩具价值平均每年增长12%，高于股市和黄金的投资回报率。

事实上，一些稀有的乐高玩具回报率更高。例如，2014年推出的一套星战系列Darth Revan曾在eBay上以28.46美元的价格出售，其原价为3.99美元，溢价率613%。

俄罗斯高等经济学院助理教授Victoria Dobrynskaya在2018年发表的一篇研究论文显示，1987-2015的近30年里，收集乐高玩具带来的回报超过了大盘股、债券和黄金。该研究认为，乐高的投资表现更类似于小盘股，且具有一定的避险属性。例如，在金融危机期间，乐高市场仍然实现了正收益。

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九成乐高玩具平均年回报率为正

Dobrynskaya的论文研究了2322套乐高玩具的历史回报率，样本涵盖了所有最受欢迎的乐高主题系列。

研究发现，按照年份来划分，不同年份的乐高玩具投资组合年平均回报率从-50%到600%不等。新投资组合的年平均回报率明显高于较旧的组合，这可能是乐高投资越来越受欢迎的结果，导致近年来的回报率更高。

然而，在给定的年份里，旧的古董套装可能比新套装产生更高的回报，但由于它们的平均回报是在更长的时间内计算出来的，其中包括上世纪80年代和90年代乐高二级市场尚未开发的时期，因此得到的估值较低。

（不同发行年份投资组合的平均回报率，来源：Victoria Dobrynskaya论文）

投资表现前五名的乐高玩具分别是 “Darth Revan” （星战系列）、“Elves’ Workshop” （Seasonal系列）、 “Seal’s Little Rock” （好朋友系列）、“TC-4” （星战系列）和“Ice Skating”（Seasonal系列）。

这五个套装全部都是2014年发行的，在2014-2015年期间收益率高达425-613%。紧随其后的是超级英雄系列“钢铁侠与美国队长”，2012年推出后的三年内平均年收益率超过400%。

据报告统计，共有34个套装年平均收益超过100%，90%的套装年均收益为正，只有不到10%的收益为负，并且损失不超过初始零售价的50%。

分主题看，Ideas、Seasonal和超级英雄主题系列的二级市场回报率最高。最没有吸引力的主题似乎是那些在2010年之前就停止发行的主题。

（乐高不同主题的年平均回报率，来源：Victoria Dobrynskaya论文）

此外，报告还分析得出，大型乐高套装（平均1928块）和小型套装（平均133块）对投资者来说最具吸引力。

来源：Victoria Dobrynskaya论文

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乐高 VS 股市

据上述报告统计，乐高市场的平均年回报率为10-11%，略逊于CRSP指数，但强于标普500指数、美国长期政府债券和短期国债。乐高的回报与债券略有负相关，与股票略有正相关。

CRSP指数包括了所有在纽交所、全美证券交易所和纳斯达克上市的股票，在样本期间的年均回报率为12%。

来源：Victoria Dobrynskaya论文

报告称，乐高的表现与CRSP指数的相关性高于与标普500指数的相关性，因此乐高投资的表现更接近于小型股票的表现。且乐高市场似乎不受美国股市崩盘的影响，为投资组合多样化提供了一些机会。而与艺术品、葡萄酒、邮票、汽车等表现明显逊于股市的另类投资相比，乐高也更具吸引力。

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不可忽视的交易成本和其他风险

该论文同时指出，以上所有估算的回报均没有考虑交易成本。与其他另类投资类似，交易乐高玩具的交易成本相对较高：

乐高最受欢迎的交易平台是eBay，eBay分别在产品上架和销售时收取上架费和最终价值费。

除此之外，还应该考虑与eBay订阅相关的固定成本和半固定的存储成本。例如，将数百个盒子保存数年需要一个存储空间。储存成本并不像人们对艺术品、葡萄酒或汽车等另类投资的预期那么高，但肯定比拥有金融资产要高。

该论文提醒称，乐高投资的流动性仍不如股市，且需要特定的知识和对乐高产品的兴趣，这种知识和兴趣并非所有的投资者都具备。

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乐高简史

1932年，Ole Kirk Christiansen在丹麦的一个小镇上创立了乐高。

最初，乐高只是一个小型的家庭企业，生产简单的木制玩具。1958年，乐高积木终于诞生并获得了专利。所有部件均可兼容的创新大大提升了乐高的受欢迎程度，并促使乐高公司收入大幅增加。

1960年代，乐高公司将销售范围扩大到了西欧和美国。1968年，首个乐高乐园在丹麦小镇比隆建成。

1970年代初，乐高公司销售增长放缓。1979年，公司创始人的孙子Kjeld Kirk Kristiansen成为总裁，并启动公司重组。

乐高历史上一个重要的里程碑是迷你玩具的推出。截至2013年6月，乐高已经生产了44亿件迷你玩具，其中一些非常罕见，在二级市场上的售价非常昂贵。

1992年，乐高在全球建筑玩具市场的份额达到80%。到了1990年代中期，乐高集团在六大洲拥有45家公司。面对视频和电脑游戏的挑战，乐高选择与与卢卡斯影业建立合作关系，并推出了新的授权主题《星球大战》。这是乐高历史上另一个非常重要的里程碑。星战系列乐高玩具的销售收入大幅增长，目前仍是乐高迷、收藏家和投资者最青睐的目标。此后，乐高从外部聘请了首席运营官Poul Plougmann。由于新的项目和投资过于分散、多元化，2003-2004年公司几近破产。最终Kjeld力挽狂澜，重新专注于乐高玩具的生产。通过一系列变革，乐高公司重新“活”了过来。在金融危机和消费放缓的背景下，乐高公司2007-2011年的利润增长了四倍。

目前，乐高是全球最大的玩具制造商之一，产品销往130多个国家，平均每秒售出7套玩具。

（1932-2012年的乐高销售额 单位：十亿丹麦克朗 来源：Victoria Dobrynskaya论文）

（1949-2015年乐高推出的新套装数量，来源：Victoria Dobrynskaya论文）

在二级市场，乐高玩具的销售十分活跃，价格由供需因素决定，与股票市场一样。一旦一套产品退役，其二级市场价格往往会大幅上涨。乐高的主要投资者是乐高的粉丝和收藏家，但随着乐高二级市场的发展以及乐高投资在金融媒体上获得巨额回报的传言，这种另类投资在非乐高粉丝的散户投资者中也颇受欢迎。