RBA央行穷尽弹药之时，澳洲经济开始“摸着石头过河”

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ACB News《澳华财经在线》5月31日讯  COVID-19将以多种方式萦绕在澳洲社会和经济中，市场总是期待发现在漫长而黑暗的隧道尽头有光。

上周五，维州开始进入为期七天的严格封锁。就在同一天，市场仿佛无视了封锁对经济的冲击，ASX 200刷出了又一个新高。

吊诡的是，仍未走出疫情阴影的2021年，却似乎充满了更光明的经济前景和乐观主义，这种乐观主义在活跃的资本市场上闪闪发光。

在短期内，财政刺激措施的不同路径和速度将决定各国的相对经济表现。明显的对比正在显现。美国仍在加大刺激措施的力度，而中国则专注于正常化，澳洲的主要财政刺激政策也告一段落。

从长远来看，虽然许多与疫情有关的问题仍然没有答案，但对投资者和市场观察者来说，最重要的问题是：所有这些债务在世界金融市场上萦绕的后果是什么？

财政当道，货币退后

疫情发生之前的十年中，澳洲财政紧缩的负面效应一定程度上被降息所抵消。澳洲基准利率从2011年的4.75%降至2019年底的0.75%。澳元从1美元以上跌至70美分以下。与此同时，财政赤字也从2009-2010年度的545亿澳元减少到2018-2019年度的10亿澳元以下。

在疫情之前，澳央行已经将基准利率推到1%以下。现在，基准利率已经接近零了，而且澳央行无意继续降息。为缓解抗疫支出的财政赤字压力，抑制债券利率和澳元的上涨，澳大利亚央行已经将其持有的澳元资产（包括国债）增加了近四倍。这是对疫情的有力回应，但央行的弹药已经部署到了极致。短时间内，央行无法停止购买政府债券，更无法削减债券头寸。如果经济在未来四、五年内需要额外的刺激，央行将无法提供。

经济大权再次回到了财政部。今年和去年的巨大预算赤字提醒人们财政政策的力量。澳洲决策者积极利用政府开支来应对COVID-19大流行病是必要的，有助于防止危机变得更加严重，但也为新的经济周期，或许也为之后的经济周期树立了一个鲜明的先例。

澳洲是如何走到这一步的？

疫情意味着澳洲需要重新编写政策手册。经济复苏的老路已经变得坑坑洼洼，崎岖不平。政策制定者被迫找到一条新的道路。这导致了一个重大的转变，即政府成为最后的支出者，并在政治上面临越来越大的压力，要求摆脱任何紧缩性财政的概念。

全球金融危机（GFC）之后的漫长复苏表明，宽松的货币政策无法刺激增长或通货膨胀，却向市场释放了大量的流动性。澳洲曾试图走上政策正常化的道路，但这是短暂的。

由于各种结构性因素压制了价格，在疫情之前，政府支出也成为一个更有吸引力的选择，因为长期以来通胀率一直很低。因此，当COVID-19疫情发生时，货币和财政政策的救援是紧密协调的。

由于基准利率实际上被削减到了零，而且是实际的负值，这给了政策制定者更大的空间去支出，增加大量的财政赤字和越来越高的政府债务水平。

COVID经济衰退具有独特性。它不是像过去那样由经济失衡或金融不稳定引起的，而是由关闭全球经济的大部分以保护公众健康的政策决定引起的。因而澳洲政府必须担负起一个责任，即抵消或至少试图修复所造成的经济损失并重建经济信心。

新的现实是，大多数经济体现在将在持续较高的债务水平下运行。最近的财政大手笔意味着全球债务与国内生产总值（GDP）的比率达到了自战争时期以来从未见过的水平。一些人认为，这种情况是不可持续的。

十年前，经济学家Rogoff 和Reinhart认为，超过90%的债务与国内生产总值的比率将拖累经济活动，并减缓增长速度。他们认为，高水平的债务将对利率前景产生负面影响，增加债务成本，消耗商业信心，并对经济活动造成拖累。

然而一场疫情袭来，人们发现债务水平实际上可以远远高于这个水平，而且副作用有限。这并不是说没有负面影响，只是说不太可能有一个阙值，让沉重的债务负担突然变得不可持续。

债务的绝对水平仍然很重要，但越来越受到关注的是偿还债务的成本。需要关注的不仅仅是 “债务与GDP”，还有“利息与GDP”。

当实际利率如此之低时，利用杠杆投资回馈经济是有意义的，尤其是考虑到疫情带来的经济冲击的规模。风险在于，“更长期的低利率”的假设被证明是错误的。但是，鉴于现在央行和政府之间的携手合作，货币和财政政策比以往任何时候都更加交织在一起。

市场对所有这些债务也有了更大的容忍度。在COVID-19危机之后，低利率和自由支出受到金融市场的欢迎。对债务上升、流动性过剩和资产泡沫的担忧被推到一边，投资者乐观地看向另一边。股票投资者拥抱了债务与GDP之比的上升，而债券市场也不再对其谈虎色变。

股市“挤压”债市

在过去，财政“挥霍”的政府面临着被债券市场惩罚的风险。同时修复财政状况而又不能过早取消财政支持之间寻找平衡，也成为澳洲政府一项具有挑战性的任务。如何摆脱所有的债务？

理论上说，有三种现实的手段来降低政府债务水平。一是通过提高税收和减少支出来偿还债务；二是通过提高生产力、增加收入和在不增加税收的情况下产生更多的税收来增加债务；三是通过提高通胀率来降低名义债务水平。

对于澳洲这样人口老龄化的经济体来说，难减少支出，因为需要资金来支撑社会安全网。提高个人税收在政治上是具有挑战性的，而增加公司税，虽然是非常热门的话题，但很难保证。

只要工资上涨，生活水平没有受到挤压，那么通胀消除债务是可行的，但持续的高通胀水平非常难以控制。

通胀的前景也非常不确定。美国等国的大规模刺激计划是在私营部门活动增加的时候实施的，这提高了通胀加速的可能性，但从长远来看，过去限制价格上涨的力量可能会重新发挥作用。

鉴于较快的复苏、较低的病例数和正在进行的疫苗推广，澳洲政府正在寻求使预算回到正轨。澳洲刺激措施的缩减，与美国形成鲜明对比。这种财政差异将在未来几个季度变为经济差异。

随着时间的推移，低利率转化为股票市场更高的估值，因为较低的贴现率被用来计算未来的收益。随着股票投资者越来越习惯于债务，发达的股票市场可能会成为一个收入来源而不是资本增值的投资组合工具。通过派息和回购，股东获得了比以前更多的回报。

所有这些债务的结果是，政府债券作为收入来源的作用被严重削弱，在今天的投资组合中构成了更大的风险而不是回报，而股票则更加承担起投资回报的重任。这样的结果是，投资者会在投资组合中扩大另类资产的比例，过去主流的资产类别不可避免地受到边缘化的冷遇。